回看2020 年，疫情和美國大選是全球宏觀的主線：疫情對應的是經濟大幅退、政策大幅進、各國防控疫情效果和經濟修復進度的差異；美國大選對應的是不確定性、保護主義和單邊主義。
展望2021 年，后疫情和拜登新政將接棒成為主線：“后疫情”對應的是低基數下經濟大幅反彈、非常規政策的適時退出，疫情演化和疫苗進展是關鍵；拜登新政對應的是美國疫情防控、經濟、外交等各類政策的“修正”與“回歸”，但分裂的國會將制約拜登的施政效果。
2020 年中國疫情防控和經濟增長均一枝獨秀，2021 年中國的宏觀環境將呈現以下變化：
一、政策面：穩中漸退，調結構、穩杠桿，制度紅利可期，中美博弈仍是大看點。
中美關系重塑：美國大選不確定性消除，拜登當選后，中美沖突短期有可能緩和、但中長期難以實質性緩和。中美關系實質走向，可緊盯人民幣匯率（中美關系好，人民幣升，反之則貶），也可跟蹤RCEP、CPTPP、TPP 等區域貿易協議的進展（RCEP 實質效果仍取決于中美關系）。
制度紅利可期：2021 年是“十四五”開局之年、建黨一百周年、2022 年二十大布局之年，有望進一步釋放制度紅利，重點關注“雙循環”、要素市場化改革、科技創新、產業鏈提升、國防軍工、養老、城市群等；2021 年3 月“兩會”公布規劃全文之前都可謂“十四五”時間。
政策穩中有退：面臨“疫情以來的松→現階段的穩→2021 年的退”的局面，政策主線可能是調結構、穩杠桿、防風險，表現為貨幣中性、信用收緊、財政赤字下降、杠桿率穩中有降。
1）貨幣端，海外經濟體無需擔憂過快退出寬松；中國已回到正常狀態，將繼續強調穩健中性和精準滴灌，當前繼續寬松和過快收緊的基礎都不具備，既結構性緊（防止資金空轉和違規流入房地產）又結構性松（穩就業，支持制造業、中小微企業、綠色、科技、新經濟等領域）；在“把好貨幣總閘門；貨幣供應與反映潛在產出的名義GDP 相匹配”等要求下，預計信貸、社融、M2 增速均將較2020 年至少下滑1-2 個百分點，其中M2 降至8-9%，預示信用趨于收緊。
2）財政端，2021 年將回歸常態、更注重提質增效、赤字規模和專項債將下調。我們預計2021年預算赤字率可能3%左右（今年3.6%以上），預算赤字3.4 萬億（今年3.76 萬億），新增專項債3.1 萬億左右（今年3.75 萬億；不確定性較大），特別國債大概率不發。據此2021 年廣義財政赤字6.5 萬億左右（今年8.5 萬億），廣義財政赤字率可能回落至5.8%左右（今年8.3%）。
3）監管端，2021 年可能再成監管大年，關注穩杠桿、信用違約、金融科技、資管新規到期等。
二、基本面：全球經濟共振復蘇、歐洲恢復可能好于美國；中國經濟增長動能發生切換，重點跟蹤制造業投資、消費、出口、庫存；疫情和疫苗是關鍵擾動。
增長動能：從“三駕馬車”看，投資端，房地產降、基建穩、制造業起；消費端延續回升態勢，不過去除基數效應可能仍偏疲軟；出口有望延續強韌性，關注中美關稅可能取消、人民幣升值、海外生產恢復后替代效應弱化等因素的影響；本輪補庫力度可能較弱，拐點應在年底年初。
增長節奏：從2020 年類“對勾型”變為2021 年的類“倒勾型”，我們預計：2020 年四季度有望達到甚至超過6%，全年可實現2%左右的正增長GDP 增速；2021 全年GDP 實際增速為9.2%，四個季度當季增速分別為19%、8.4%、6.6%、5.5% ；2021 年名義GDP 增速有望高于11%。
三、流動性：溫和通脹；利率短期震蕩尋頂、全年前高后低；人民幣匯率有望回到6.4 左右。
通脹：2021 年將是溫和通脹，難以發生顯著通脹，其中：CPI 當月同比呈“N”型波動上升，全年累計同比0.7%左右，PPI 當月同比呈“M”型，高點在二季度，全年累計同比1.8%左右。
利率：短期震蕩尋頂，拐點可能今年年底或明年一季度，2021 年總體前高后低。
匯率：美元下跌，人民幣仍有升值空間，但速度趨緩，人民幣兌美元匯率有望回到6.4 左右。
四、資產配置：關注三大線索；股票和商品好于債券，利率債配置價值凸顯，人民幣強于美元。
政策面線索：“十四五”規劃制度紅利+中美博弈下國產替代+資本市場改革的中長期支撐；基本面線索：短期順周期+消費和制造業背后的修復性機會（航空、旅游、餐飲、高端制造等）；流動性線索：高估值板塊可能受壓制+“西水東流”和資本擴容的核心資產（行業龍頭）；大類資產：“經濟升、通脹起、信用緊”的大環境，相對而言股票和商品應會好于債券；十年期國債收益率水平有望從當前的3.3%震蕩向上尋頂，配置價值凸顯，趨勢性下行的拐點應是經濟基本面轉弱之際（年底或2021 年Q1 環比轉弱；2021 年二三季度回到疫情前甚至更低）。
匯率方面，美元應弱于人民幣、歐元等非美元；黃金回調已接近尾聲，可能小漲但難回前高。
五、當前市場對2021 年宏觀形勢的判斷總體趨同，我們提示幾個可能的擾動因素：
應客觀看待基數效應。中性條件下2021 年下半年開始各國陸續回到疫情前的弱增長態勢；幾個可能打破一致預期的事件：1）疫苗進展顯著好于預期；2）油價超預期大漲的可能性其實不低，進而帶動PPI 上行超預期；3）國內政策收縮力度超預期的緊，尤其是貨幣政策和監管政策，關鍵變量是就業、房價、可能的資產泡沫； 4）拜登新政的擾動，一方面中美沖突可能不會有預期的緩和，另一方面拜登可能打壓美國科技巨頭，進而導致美國股市承壓、風險外溢。
六、短期提示幾個時間節點：1）12 月中旬，政治局會議和中央經濟工作會議；2）2021 年1月中旬，2020 年GDP 數據（關注是否超預期）；3）2021 年1 月5 日，佐治亞州就參議院席位進行第二輪選舉，若民主黨勝出，將極大利好拜登；4）2021 年1 月20 日，美國總統就職。
|
